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【兴证固收转债】近期走势较强的多元通信设备服务商 ——永鼎转债投资价值分析

2019-04-14 02:36
        

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  永鼎转债的下修、赎回和回售条款并无特别之处,其纯债价值约为84.56元,面值对应的YTM为2.45%,债底保护一般。截至4月11日收盘,永鼎转债对应平价97.85元,评级为AA。静态看,预计目前平价下永鼎转债上市首日获得的转股溢价率在10%-14%区间内,价格为108-112元。

  永鼎转债留给市场的规模约为4.90亿元(50%),预计中签率0.016%-0.019%。虽然大盘近几日走势不强,但当前AA评级转债打新仍有一定收益。永鼎股份并非投资者关注的主流品种,不过年初至今股价已经上涨接近65%,这可能与其兼具通信和汽车两重题材、且市值较小有一定关系。对于这类标的跟踪二级市场的机会偏难,不过可以确定的是正股近期的强势表现将会提高永鼎转债的打新参与价值。

  永鼎股份以通信线缆业务起家,目前形成光电缆及通讯设备、汽车线束、海外工程三大业务板块,2017年分别实现营业收入10.59/10.10/5.97亿元,占比36.91%/ 35.20%/20.81%,毛利率为19.64%/12.99%/14.24%。同时,公司积极探索涉足超导材料领域。

  2018H1公司实现营业收入/归母净利润14.06/0.80亿元。营收端同比增长55.44%有基数效应的原因,另外汽车线束产销量增长较多也有贡献。盈利端归母净利润同比下降39.49%,主要与毛利率下滑5.98pcts有关,例如汽车产销低迷影响线束定价、海外工程承揽以盈利能力为代价抢占市场。不过光纤行业仍然维持景气,毛利率可能比较稳定。2018年业绩快报显示公司实现营业收入/归母净利润31.85/1.78亿元,营业收入同比增速为11%,与前几年基本持平。归母净利润同比下滑38.94%,与18H1的情况基本一致,公司盈利能力尚未好转。存在一定期待的地方是:1)2018年6月末,公司启动了光棒项目建设和光纤扩产项目的建设,为未来扩大市场规模做好充分准备,其后“光棒供应紧张、光纤产能利用不足”的情况或有所缓解;2)汽车产销同比增速可能逐渐好转,对公司业绩产生一定带动作用。

  4月11日晚间,永鼎股份发布公告将于2019年4月16日和4月15日分别在网上和网下共发行9.80亿元可转债,本次募集资金(扣除发行费用)将全部用年产600吨光纤预制棒项目(拟投入募集资金8.20亿元,以下同)、年产1000万芯公里光纤项目(1.60亿元)。

  永鼎转债的下修、赎回和回售条款并无特别之处。按照中债(2019年4月11日)6年期AA企业债估值5.41%计算,到期按110元赎回,永鼎转债的纯债价值约为84.56元,面值对应的YTM为2.45%,债底保护一般。若所有转债按照转股价6.50元进行转股,则对总股本(流通盘数量占比为98.83%)的摊薄幅度为12.03%。

  截至4月11日收盘,永鼎转债对应平价97.85元,评级为AA。永鼎股份的主业为光纤通信和汽车线束,当前盈利能力一般,市场关注度较低。我们预计永鼎转债价格中枢略低于老券骆驼转债(余额5.10亿元,平价98.14元对应价格111.74元)。静态看,预计目前平价下永鼎转债上市首日获得的转股溢价率在10%-14%区间内,价格为108-112元。

  根据最新数据,永鼎股份的前三大股东为永鼎集团有限公司、上海东昌企业集团有限公司和上海东昌广告有限公司,分别持有股权36.46%/3.84%/2.85%,前十大股东共持有股份50.59%。控股股东永鼎集团有限公司承诺认购金额2.94亿元(占比30%)。考虑到当前打新收益仍然不错,预计股东配售意愿不低,永鼎转债留给市场的规模约为4.90亿元(50%)。

  永鼎转债同时设置网下和网上发行。以同评级、规模类似的鼎胜转债作为参照(网上约114万户,网下有效户数4108,网下参与比例约为上限的50.32%,上限10亿元),不过基本面有一定瑕疵的永鼎股份可能打新参与热情略低。假设其网上申购户数为115万,网下有效参与3400至4400户,网上按打满计算,网下按上限的50%参与(上限8.8亿元),中签率约为0.016%-0.019%。

  虽然大盘近几日走势不强,但当前AA评级转债打新仍有一定收益。永鼎股份并非投资者关注的主流品种,不过年初至今股价已经上涨接近65%,这可能与其兼具通信和汽车两重题材、且市值较小有一定关系。对于这类标的跟踪二级市场的机会偏难,不过可以确定的是,正股近期的强势表现(本周持续放量上涨,截至周四涨幅达到11.58%)将会提高永鼎转债的打新参与价值。

  永鼎股份以通信线缆业务起家,目前形成光电缆及通讯设备、汽车线束、海外工程三大业务板块,2017年分别实现营业收入10.59/10.10/5.97亿元,占比36.91%/ 35.20%/20.81%,毛利率为19.64%/12.99%/14.24%。同时,公司积极探索涉足超导材料领域。

  公司光电缆及通讯业务主要包括光纤、光缆等有线通信产品的研发、生产与销售,随着“十三五”宽带中国战略的提出,我国光纤光缆市场需求逐年稳步提高,2017年光纤使用量/光缆线%。但2017年公司缺乏足够的光棒生产能力,光纤、光缆产能利用率不足,导致当年该业务营业收入同比下降31.75%。随着公司光棒、光纤扩产项目的启动,其产能利用不足的情况或将有所缓和。汽车线束业务方面,子公司金亭线束主要从事汽车整车线束的设计研发、生产制造和销售,其产品种类繁多,主要客户多为国际大型优质车企,包括上海大众、上汽通用、沃尔沃等。2018下半年以来车市景气度降低,该项业务受到一定影响。不过2017年金亭线束成功为上海大众生产出高压新能源线束,新能源汽车应用场景的成长性较好。海外工程业务方面,公司主要从事电站和输变电网的海外电力工程总承包工作,为客户提供“设计-供货-安装-调试-维护服务”的集成型一体化服务,公司客户遍布孟加拉国、老挝、巴基斯坦、尼泊尔等多国。此外,

  超导材料是公司的创新研发板块之一,其主营产品二代高温超导带材主要可应用于电力、交通两大领域。电力领域中超导带材可代替传统铜材应用于超导电缆、超导电机、超导限流器等产品;交通领域的应用则主要包括超导磁悬浮等产品。二代高温超导材料由于其在较宽的温区范围内优于其它超导材料的磁场特性和高载流能力、以及低成本、高产率、能形成实用化超导带材的特点,近年来所受市场关注度逐步提升。

  2017年公司共实现营业收入/归母净利润28.69/2.92亿元,同比增长11.27%/ 16.36%,但分项业务的波动其实比较剧烈:光电缆及通讯业务营业收入同比下降31.75%,毛利率提高6.28pcts。由于报告期内光通信市场快速增长,光棒等主要原材料供应不足,公司光纤、光缆的产能利用率不饱满,该项业务收入下降,但同时旺盛的需求使得产品价格略有提高,因而业务毛利率上升;汽车线pcts。汽车线束的开发、布点到生产供应的周期为1-2年,公司前期取得的销售订单在本年度集中供货;海外工程承揽业务规模相对较小,但营业收入增速达到94.68%,不过毛利率下降8.25个百分点,可能有希望优先占领市场的原因。综上而言,报告期内公司综合毛利率/期间费用率分别上升2.54/4.42pcts,其实在经营端盈利能力并没有提高,投资收益和其他收益合计约0.78亿元的增量贡献了利润增速。

  2018H1公司实现营业收入/归母净利润14.06/0.80亿元。营收端同比增长55.44%有基数效应的原因(2017H1增速为-13.89%,主要原因在于海外工程承揽业务收入下降较多),另外汽车线束产销量增长较多也有贡献,子公司金亭线束如期完成了大众朗逸 NF、柯米克、PassatEA888C6、途观&帕萨特混动版、沃尔沃 XC60、SGMK 平台电瓶线等多个新项目批量生产。盈利端归母净利润同比下降39.49%,主要是毛利率下滑5.98pcts的原因,例如汽车产销低迷影响线束定价、海外工程承揽以盈利能力为代价抢占市场。不过光纤行业仍然维持景气,毛利率可能比较稳定。

  2018年业绩快报显示公司实现营业收入/归母净利润31.85/1.78亿元,营业收入同比增速为11%,与前几年基本持平,预计在业务没有大变动的情况下增速会维持10%-15%增速。归母净利润同比下滑38.94%,与18H1的情况基本一致,公司盈利能力尚未好转。存在一定期待的地方是:1)2018年6月末,公司启动了光棒项目建设和光纤扩产项目的建设,为未来扩大市场规模做好充分准备,其后“光棒供应紧张、光纤产能利用不足”的情况或有所缓解;2)汽车产销同比增速可能逐渐好转,对公司业绩产生一定带动作用。

  截至4月11日收盘,永鼎股份PE(TTM)44.8倍,PB(LF)2.98倍,略超中枢水平。相比于通信设备传输(申万)行业,公司定位也处在中游水平。公司股权质押比例有限,股价暂不受到解禁股压力。值得一提的是,公司股价年初至今涨幅较大,且近期表现明显强于行业和主要指数。

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  注:文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

  证券研究报告:《近期走势较强的多元通信设备服务商——永鼎转债投资价值分析》

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